62亿卖身华润第8年，闫家父子把赌桌从复方丹参滴丸挪到了茅台镇

62亿卖身华润第8年，闫家父子把"赌桌"从复方丹参滴丸挪到了茅台镇

8月5日这天，A股中药板块出了桩大事——天士力停牌两天后复牌，涨5.68%，收在14.88元/股。带动股价的是一纸公告：华润三九砸 62.12亿元，从闫希军家族手里收下天士力 28% 股份，一举坐上控股股东之位，中国华润成为新实控人。

加上同步卖给国新投资的5%股份（11.09亿元），闫家这一把总共套现 73.21亿元。

很多人问：一家靠复方丹参滴丸打天下、成立三十年的天津老牌中药企业，为啥在二代接班第十年，把控股权交了出去？答案可能藏在闫凯境今年5月接过的另一块牌子——国台酒业董事长——里。

一、62亿的交易长什么样

先把这笔买卖拆开看，结构其实挺清楚：

卖方：天士力集团（控股股东）＋一致行动人天津和悦等

买方一号：华润三九，吃下 4.18亿股，占比28%，单价14.85元/股，合计62.12亿元

买方二号：国新投资，吃下 7469.75万股，占比5%，单价同样14.85元/股，合计11.09亿元

额外承诺：天士力集团把剩余股份里 5%的表决权弃权，让自家表决权压到12.5008%以下

交易完成后，天士力的实控人由"闫希军、吴迺峰、闫凯境、李畇慧"这一家四口，变成中国华润。

华润系这两年"扫货"没停过——东阿阿胶、江中药业、博雅生物、迪瑞医疗……天士力算是又一枚棋子。但对闫家来说，意义不太一样：这是天士力创立三十年、从家族企业转为央企系的第一天。

二、复方丹参滴丸这一仗，赢了国内、输了FDA

要把天士力讲明白，得从闫希军这个人说起。

甘肃镇原县农家出身，1969年入伍，近三十年军旅，1998年部队精简，他带着21名技术干部、27名战友自主创业——这是天士力的雏形。军人底色，决定了这家公司后来的打法：押一款大单品，往死里打。

第一款押中的，是复方丹参滴丸。

1993年拿国家新药证书和生产批件，主攻冠心病、心绞痛

2002年，成为国内首个年销售额破10亿元的中成药品种

2023年，IQVIA中国医院数据，缺血性心脏病中药市场份额全国第一

顺着这款大单品，天士力又铺出养血清脑颗粒（头痛/偏头痛市场第一）、益气复脉（强心抗休克第一）、芪参益气滴丸（强心抗休克口服第一）、水林佳（肝病保肝第三）——现代中药这一块，天士力的卡位是很稳的。

?? 但海外这条路走得不顺。1998年复方丹参滴丸以药品身份通过美国FDA的IND申请，2016年天士力披露FDA三期临床试验"证明安全有效"，是全球首例完成FDA三期临床试验的复方中药。中间还被工程院院士李连达"炮轰"过，说副作用大、三期其实失败了，双方打过嘴仗。截至目前，FDA批准仍没拿到，2023年年报里写的还是"国际申报仍处于临床Ⅲ期阶段"。

国内是王，出海受阻——这是天士力中药板块的一个缩影。

三、"一瓶水、一杯茶"，没扛住快消的卷

闫希军早年公开讲过天士力的"大健康六件套"：一盒药、一瓶水、一杯茶、一樽酒、一套健康管理方案、一个儿童教育平台，目标是"防-治-养-管"一体化。

理想丰满，现实骨感。"一盒药"以外那几样，卖得都不算好。

?? 一瓶水：2010年天士力砸3.2亿在长白山靖宇县搞矿泉饮品公司，主打"小分子团功能矿泉水"，闫希军当时放话要抢国内高端水市场、做国际品牌。十几年过去，这个牌子在市面上存在感稀薄。

?? 一杯茶：帝泊洱，天士力把生物技术塞进普洱茶，在云南普洱投了45亿建"帝泊洱生物茶谷"，占地2000亩。工艺上是把茶叶用水作溶媒分离浓缩喷干成粉，"原料唯一，除了纯茶没有其他"。2023年2月跟中石化天津石油签了合作，进易捷渠道——天津400家店先试，再推全国3.7万家。能拉动多少，还得看。

财报数据不会骗人：2023年天士力总营收 86.74亿元，其中医药工业74.21亿（占85.55%）、医药商业12.15亿（占14.01%）。"一瓶水一杯茶"在报表里连单独披露都没混上——对业绩贡献有限，业内专家的点评也直白：药企做快消，渠道和营销玩不过饮料老玩家。

四、药二代接班十年：研发狠、资本也狠，现金流吃过紧

2014年，35岁的闫凯境从父母手里接下董事长。他是闫希军、吴迺峰之子，李畇慧丈夫，财经背景，接班后两件事干得凶：

一是研发猛砸。天士力近5年研发投入占医药工业收入比 13.32%，排申万中药板块第一。截至2023年底，在研产品98款，其中1类创新药41款。2018年布局再生医学，2021年引高强度聚焦超声消融。

二是资本运作。这点有点"双刃剑"意思：

年份 营收 净利润 关键动作

2014（刚接班） 125.78亿 13.68亿 —

2019（峰值） 189.98亿 10.01亿 营收新高但净利下滑

2020 — — 14.9亿卖掉天士营销给重庆医药

2021 — — 现金流重回20亿+

2022 — 亏损 持有I-MAB、科济药业公允价值大跌

2023 86.74亿（+0.42%） 10.71亿（+505%） 砍掉天境/科济大部分持仓

资产负债率也从2014年的60.77%（2001年以来最高）一路降到2020年后30%以下。但2022年因为炒创新药股票浮亏，天士力罕见地全年亏损——这是闫凯境必须解决的事。2023年那一波"割肉"回血，净利润才翻了5倍上来。

中间还有个插曲：天士力生物分拆上市三战三败——2019港交所递表因"估值未达预期"中止，2020转科创板又主动撤，2021重新辅导备案，2022年8月董事会同意终止。生物板块独立上市的路，彻底堵了。

五、"一樽酒"才是接下来的主菜

把上面这些串起来看：中药国内到顶、FDA出不去，水茶贡献小，生物分拆折戟，研发还要持续烧钱——闫家手里还剩一张牌，就是国台。

时间线要理一下：

1999年，天士力响应西部大开发去茅台镇，收购当地老字号酒厂，兴建国台——这是"天士力大健康"体系里"一樽酒"的源头

2017年，国台自称已是"茅台镇第二大酿酒企业"，签约唐国强代言，广告上CCTV-1黄金档

2020年，国台递IPO招股书，证监会40多条反馈意见，涉及"国台"系列商标权属，主动撤

后又传港股、又辅导科创板，都没实质进展

2024年5月，闫凯境从父亲手里接任国台酒业董事长

2024年6月，又接替张春新（国台元老，2007年起负责天士力白酒业务）出任国台销售公司法定代表人

2024年贵州省上市后备名单，国台仍在列

股权上要厘清一层关系：国台酒业的控股股东是"天士力数智健康产业集团"，再往上是"天津天士力大健康产业投资集团"；而天士力医药（上市公司）的控股股东"天士力集团"，也是天士力大健康的子公司。也就是说——

?? 国台和天士力医药，是同一个爷爷（天士力大健康）下面的两个堂兄弟，互相没有直接股权关系。这次华润入主的是天士力医药那一支，按目前消息，华润暂无对国台的收购计划。

但闫家这边，信号是清楚的：天士力医药控股权让给华润套现73亿，闫凯境本人转身全力押国台——"退药进酒"这个说法，业内已经喊出来了。

六、国台这块牌，到底值不值得押

国台的基本盘：

香型：酱香型，三个酿酒基地都在贵州仁怀茅台镇（茅台镇第二大）

实控人：闫希军、吴迺峰、闫凯境、李畇慧合计控制 84% 股权（2020年招股书口径）

产品矩阵：

国台龙酒 —— 超高端

国台十五年 —— 700-800元

国台国标 —— 350-400元价格带的核心大单品

国台酱酒 —— 大众带

2023年补了"国台国标10"，终端建议零售 899元，切500-800元段

业绩曲线：2021年冲过百亿，但2025年销售额据称回落到 约49亿，接近腰斩

价格倒挂问题：国台国标2019版当年建议零售699元，2025-2026年电商折后跌到208元左右——不到三折。开发条码泛滥、怀酒40元一壶的开发酒也出来过，品牌溢价撑不太住。

闫凯境接手后讲的词是"智能产业"——智能制造、数字供应链、数字化营销、自中心创造，想让国台进"中国智能产业第一梯队"。听起来像把他做药那套研发+资本的组合拳，搬到酒上再来一遍。

IPO这条路前面堵过两次，后面能不能走通，贵州省后备名单是一个信号，但酱酒这两年整体退潮，国台自己价格倒挂、业绩腰斩，上市的估值故事比2020年那会儿难讲多了。

七、五个问题再捋一遍

Q1：华润62亿买天士力，图什么？

华润系这几年在大健康/医药商业上一直在并表扩张，东阿阿胶、江中、博雅、迪瑞都是先例。天士力现代中药产品线（复方丹参滴丸＋几个细分第一）放进华润医药的商业网络里，协同是有的。支付对价14.85元/股，停牌前股价差不多，复牌涨5.68%——市场对这笔交易不算亢奋，但也没唱衰。

Q2：闫家为什么愿意卖控股权？

表面是"央企混改""资源整合"这套话术，底下是实打实的账：天士力这几年研发烧钱、生物分拆失败、水茶快消没打透、2022年还因金融资产浮亏亏过一年。闫凯境接班十年，营收从125亿冲到189亿又掉回86亿，净利润坐过山车。73亿套现＋把医药主业交给华润接盘，自己腾出手押国台，是个说得通的选择。

Q3：国台和天士力医药到底啥关系，华润会不会顺势收国台？

同一爷爷（天士力大健康）的两个孙公司，互相无直接股权。华润这次只进了天士力医药那一支，目前信息面是"暂无收购国台计划"。但华润酒业之前收过金沙、金种子、景芝——都是白酒，所以市场上猜"会不会下一步动国台"，也不是空穴来风。只是国台闫家还控股84%，短期内强推概率不高。

Q4：国台上市还有戏吗？

2020年主板撤、转港股没动静、科创板也撤，现在是2024年贵州后备名单在列。酱酒赛道2021年之后明显降温，国台自身业绩腰斩＋价格倒挂，IPO的估值逻辑比上一轮难。但闫凯境擅长资本运作，加上"酱酒＋数智酿造"这个故事还能讲，大概率还会再冲一次，只是时间点未必是这两年。

Q5："退药进酒"这步棋，胜算多大？

中药基本盘交给华润，至少能稳住；国台这块，酱酒赛道还在但没那么热了，国台品牌力相比茅台、郎酒、习酒有差距，价格倒挂是真实问题。闫凯境要做的是把"数智酿造"落到动销上，而不只是讲故事。这步棋下得巧是"二次创业"，下砸了就是两头不靠——医药那头控制权没了，酒这头如果IPO再折、业绩继续滑，家族资产的重心就会比较悬。

尾声

天士力这三十年，是从一瓶复方丹参滴丸打到中药一线，再往外伸到水、茶、酒、健康管理，最后把医药主业交回央企体系的过程。闫希军1998年带队创业时是"军人下海"，闫凯境2014年接班是"药二代转资本派"，到2024年把医药控股权卖给华润、自己转身国台——这一家人的轨迹，其实是这一代民营药企"从创业到站队"的缩影。

62亿是这场交接的价码，"一樽酒"是剩下的赌注。 至于国台能不能帮闫家再打出一张王牌，得看酱酒这轮周期里，数智酿造的故事能不能真的落到终端价盘上——光靠唐国强那句"通达人生"，不够了。

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